新增保费下滑、权益投资亏损，持续冲击着平安的股价。今年以来，平安股价下跌超过30%。这样的情况在平安历史上不多见。
固然，从数据层面看，当下平安确实遇到些许问题。但对投资人来说，这未必不是好事。要知道，危机中也往往孕育着机会。
无论是某个季度的新单保费下滑，还是单个投资项目的亏损，对平安长期内在价值的影响都相对有限。而从平安自身的业务来看，其负债端也出现了很多积极的变化。
也正因为如此，7月15日北上资金大幅抄底平安，全天净买入12.05亿元，高居陆股通净买入排行首位。与此同时，平安当天成交量也创出近一个月以来的新高。
长期以来，北上资金都被A股市场称为“聪明资金”。那么，在北上资金逆势抄底平安背后，他们究竟看到了什么呢？
01基本面逐渐企稳，改革成效初显
毫无疑问，平安基本面正在逐渐企稳，是北上资金纷纷涌入的重要原因。具体看，平安基本面的企稳主要体现在以下几个方面：
首先，投资计提减值的影响逐渐消散。2021年一季度，平安对华夏幸福的投资计提减值182亿元，影响归母净利100亿元、影响归母运营利润29亿元。但随着投资标的计提减值的结束，公司的净利润增速也将此后几个季度出现抬升。
其次，利率下降压力逐渐减轻。2020年经济承压、货币宽松，导致十年期国债利率最低跌破2.5%，市场担忧险企资产端重新定价导致利差损，进而影响股价。
进入2021年，随着国内经济转好，利率逐渐回归正常，十年期国债收益率保持3%至3.5%的正常范围波动，虽然近期降准预期加大了利率波动，但也在可控范围之内。这也弱化了保险行业利差损的预期，稳定了投资人的预期。
与前两者相比，平安寿险业务的改革进展则更为关键。平安寿险改革从2019年开始，以“产品+”和“服务+”双轮驱动推动数字化改革。总体来看，平安的寿险改革从渠道和产品着手，逐步引导代理人走向精英化，实现区拓网格化，并不断拓展银行渠道，发挥综合金融优势提供财富管理服务。
寿险改革不会一蹴而就，但平安走在正确的路上，并且有勇气坚持前行。代理人的队伍重塑是平安寿险改革中最为阵痛的一部分。淘汰过去粗放式经营下文化水平低下的代理人，引进可以服务中高端市场的优质人才，并且匹配推出符合中高端市场的产品。尽管从目前看，公司今年代理人队伍依然在缩减，但随着数字化赋能以及代理人队伍的素质提升，平安寿险改革的价值正在逐渐显现。
以平安人寿北京分公司为例，经过多年的努力，代理人队伍大专及以上占比接近90%，相比2015年提升了10个百分点，本科及以上占比已经达到30%，队伍产能领先，涌现了高学历、高素质、高产能的"三高团队"。2020年，平安人寿北京分公司NBEV规模跃升至平安人寿全系统第2位，FYP规模跃升至平安人寿全系统第1位。北京分公司绩优型营业区代表亮马桥营业区2021年新业务内含价值规模已超越系统内6家分公司，规模保费已超越系统内9家分公司，1-5月人均规模保费是产能型同业的2.4倍。
三高团队给平安人寿带来的优势也显而易见。数据显示，北京分公司以占市场30%的人力，创造了近50%的保费。
除了代理人队伍的素质提升外，平安的寿险改革价值显现，还离不开科技能力的加持。从目前看，数字化已经渗透到平安寿险业务的方方面面。
在营销端，平安人寿平安人寿推出智能助理机器人AskBob、“平安金管家”APP和“口袋E”APP三大数字化工具，为代理人提供覆盖线上沟通、全流程保单服务、销售管理及客户信息维护等功能的全方位数字化服务。在理赔端，2020年8月平安人寿推出"智能预赔"服务，通过构建理赔客户画像及大数据模型，将理赔环节前置到住院治疗中，实现理赔金的提前给付。
如果说，寿险业务改善是平安负债端企稳的表现。那么，投资端则是衡量平安价值的另一个重要维度。
02拨开情绪迷雾，探究平安投资“真面目”
最近两年，平安在地产行业的几笔投资，确实出现了黑天鹅事件。恰好碰到寿险业务转型，平安的失败案例也被市场的悲观情绪进一步放大，上升到对平安投资能力的质疑。以致于，但凡平安有任何投资的消息，就免不了有投资人出来质疑几句。
但客观来说，市场对平安投资能力的质疑多少有些“站不住脚”。因为做过投资的人都知道，真正能衡量投资能力的指标只有时间。那么，平安真实的投资能力究竟如何呢？
从过往公司的投资水平来看，平安的投资能力是可以信赖的。过去15年，平安免税后综合投资收益率达到6.8%，超越EV长期投资收益率假设5%。长期投资收益超越内含价值投资假设，意味着平安投资持续在为股东创造超额回报。
反映平安优秀投资能力的数据，也不止于此。上市之初，平安净投资收益仅72亿元，到2020年该数据已经高达1635亿元，年均增长率21.5%，超越可投资资产的年均增速（19.5%）。自2001年来，平安综合投资收益率的夏普指数（sharp ratio）为0.87x，位居同业第一，充分证明平安具有优异的风险收益平衡能力。
平安出色的投资表现，得益于其成熟且科学投资机制——平安“133”体系。
该体系通过坚持“一个投资平台适用一个投资”原则，实现组织上前中后台按职责独立分工，决策上集团风险监督+专业公司法人决策。
建立TOPSAA（顶层战略性资产配置），SAA（执行层面战略性资产配置），和TAA（战术性资产配置）三层投资决策矩阵，从宏观战略到微观战术执行进行决策制定，保障了投资项目决策的严谨性。
最终董事会及三个委员会负责对项目风险进行层层把控。据媒体报道，平安投管会全年平均把关300多个项目，AUM超万亿。
在平安2020年报中披露，公司通过国内首创集数据、模型为一体的资产负债量化管理系统，链接资产配置和资产负债量化管理全流程，提升保险资金投资效率，确保保险资金投资组合安全稳健。
可以说，这套独特的投资决策体系，配合科技加持投后管理和风控系统，有效支撑了平安投资的长期运转，也是拥有9万亿投资管理规模，却依然能保持投资业绩稳定增长的重要原因。
03 3万亿投资组合，如何配比
当然，除了对投资能力的质疑，市场还对平安投资地产颇有微词。但真实情况究竟如何呢？
在理解平安为什么投资地产前，我们有必要先了解下保险资金的投资原则。通常来说，保险投资需满足期限匹配、收益覆盖、稳健安全三大原则。 保险资金具有负债性、长期性和稳定性，其特性决定了保险资金投资安全性是基础，期限匹配是要求，收益覆盖是目标。
因而这些要求决定了保险资金的投资组合中，银行存款、债券等固定收益类投资占比最大，另类投资和股票、基金的配置占比较少。
平安的投资配置也符合这一比例。根据平安2020年报披露，截至2020年12月31日，公司保险资金投资组合规模达3.74万亿元，较年初增长16.6%。其中76.7%的资产投资于定期存款和债权型金融资产，3%为现金及等价物。固收类投资收益稳定、风险较低、久期长且期限确定，能够较好的匹配险资资金偏好与期限，是保险投资的压舱石。
其中，平安的保险资金组合投资的债权计划及债权型理财产品规模为4,126.85亿元，在总投资资产中占比仅为11.0%。其中38.1%为高速公路、电力等基建类投资，不动产的比例为17.5%，不到基建投资的一半。若加上整个投资组合中1.9%的投资型物业，整体地产类的配置比例不超过3.8%。
那么，这占比3.8%的地产投资，对于保险企业而言，价值何在？
对于保险资金而言，不动产是一类能穿越经济周期、阻下跌、抗通胀的重要资产类别，适合长期投资配置。美国NCREIF房地产指数显示，美国过去20年不动产年度投资回报中，稳定经营现金流回报平均为4%-5%，即使在金融危机期间，投资性物业仍然能够提供3%-4%相对稳定的现金收益。
然而当前中国的资本市场显然扭曲了对险资正常投资行为的判断。以前两周收购的凯德6个来福士项目为例。6月28日，凯德发布公告称，与中国平安人寿签署合作协议，向其出售位于上海、北京等六个中国境内的来福士资产组合的部分股权。消息一出，市场立刻“条件反射”，当日平安股价下跌1.62%，一周跌去6.57%。
但回归理性分析，凯德的来福士项目实则是优质资产。据相关资料显示，此次交易的资产组合自交付以来，物业经营状况稳步提升，2019年全年出租率均稳定在90%以上，部分项目达到95%以上，具有持续稳定的现金流；另一方面，地产资产与保险资金的久期匹配原则，凯德来福士作为优质商业地产，每年有稳定的运营利润，可以长期给平安带来稳定收益的同时拉长久期，降低经营风险。
那么，再来看平安在其他项目上的回报如何。
比如长江电力和云南白药。2005年，平安入股了长江电力，2016年参与长江电力定增，每股价格12.08元，锁定期36个月，之后三年收益约50%（不包含分红）；而平安投资云南白药是在2018年，持有12年，从中获利超过500%。这一操作甚至被称为价值投资典范。
在生物医药行业，平安资本投资团队于2015年参与药明康德私有化，平安人寿出资2亿美元，当时公司估值为33亿美元。随后药明康德实施了“一拆三”战略，分拆为港股上市公司药明生物，A股主板上市药明康德。上市后，平安人寿所持股权的市值达到原投资成本超过5倍。
在科技领域，平安同样收获颇丰。今年6月底，跨境数字支付与商业赋能平台Payoneer和以色列最大的互联网公司ironSource先后上市。值得一提的是，平安创投曾在2014年先后投资两家公司。与2014年被投资时相比，这两家公司成长价值均超10倍。
所以，无论从任何角度看，平安在投资端的实际表现都远比大部分人的刻板印象更好。
04 估值已至历史低位，平安会是一道投资“送分题”吗？
在很多人看来，投资就是寻找市场上赔率和概率错配的机会。随着基本面企稳，叠加投资端的风险释放，平安的确定性日趋凸显。
至于赔率，往往难以量化，容易受到市场情绪的拨弄。但真正的价值往往隐藏在常识中。让我们抛开情绪迷雾，用常识重新去审视平安。于平安而言，其常识主要有三点：
第一，平安的估值已经跌至历史低位。截止2021年7月15日收盘，平安的PEV值只有0.82倍，处于历史绝对低位。要知道，公司近十年PEV低过1，也就只有在13年、14的超级大熊市出现过。
第二，尽管寿险受转型影响，但其他资产仍然保持不错的增长态势，综合金融的优势不断凸显，银行开始反哺保险。例如，平安银行一季度净利润增长18.5%，增速创出五年新高，其不良贷款率降至行业最优水平1.1%，拨备覆盖率也持续提升多个季度，管理的私人银行AUM更是提升至1.23万亿，同比增长53%；科技业务同比增长20.1%。
第三，与发达国家相比，中国保险行业仍然有巨大的增长潜力。2019年,中国寿险密度（人均寿险保费）仅230美元，美国为1915美元、日本为2691美元、新加坡为3844美元，全球平均为363美元。
从各国保险行业的密度和深度来看，中国的保险业潜力广阔。但是考虑中国社会的加速老龄化，以及中国政府推出的福利保障型医疗保险，对于险企在低端市场的冲击不容小觑额。这也是当前保险行业业绩和股价双双向下的重要原因。
而参考日本市场，未来保险行业的机会在于，其与养老、医疗等产业的融合，以及通过数字化来提升保险服务的频度。
当下来看，在医疗产业布局方面，平安的脚步处于行业领先。在线上，平安健康连接大量的用户、医生、药店，为持有保单客户提供更好、更便捷的医疗服务，这是其他险企所不具备的。根据2020年年报数据披露，平安健康app注册用户数已经达到3.73亿人。在线下场景方面，不久前平安也通过收购方正集团，进一步补齐公司的线下医疗短板。
除了布局外，平安在康养产品层面也完成了落地。5月9日，中国平安发布了「平安臻颐年」康养品牌以及首个高端产品线「颐年城」。这意味着平安正式进军康养产业，布局老龄社会的康养缺口，结合综合金融业务，做深服务。
不出意外，随着医疗生态效益逐渐显现，平安保单持有人的用户体验也会进一步提升，进而提升用户粘性，精细化个性化保单服务，促进终端保费的销售。
有人说，投资要做简单题。那么，估值已至历史低位，基本面依然稳固，平安会是一道投资“送分题”吗？时间终究会告诉我们答案。
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