中国基金报记者 江右
“感觉股票多头‘被吊打’，去线下路演，被客户问怎么和量化产品比。”一位股票主观投资私募合伙人近日向中国基金报记者表示。
近几年，市场明显跌宕，私募量化多头业绩表现优化主观多头。一方面，量化私募迅猛发展；另一方面，不少主观多头明星私募近几年业绩跌落。随着AI科技的发展，量化会否取代主观多头？主观多头未来发展如何？
对于量化多头和主观多头之间的PK，中国基金报记者近日采访了多家私募和业内专家。受访人士普遍表示，最近几年量化连续跑赢主观多头，和市场结构性的表现有关。量化作为一种投资方式还有很大发展空间，也值得主观私募借鉴，但主观多头的独特优势依然存在，未来仍是重要的投资方式。
量化多头跑赢主观多头
虽然没有公开、标准化的统计数据，但从各三方和研究机构等多方数据，也可以印证市场的普遍感知，那就是近几年主观多头私募的表现确实不如量化多头。从风险收益性价比的夏普比率来说，量化也好于主观，即承担的回撤波动风险更小。
排排网统计的百亿私募股票量化多头和主观多头产品数据显示，不论是今年以来，还是过去完整的1个年度、3个年度、5个年度，量化多头产品的平均收益都跑赢了主观多头产品，且量化多头产品的平均风险收益性价比都优于主观多头产品。今年以来截至4月底，量化多头产品平均收益8.28%，而主观多头产品收益为1.76%；2022年主观多头产品平均亏17.41%，量化亏6.66%；2018年到2022年的5年间，主观多头产品平均盈利50.13%，量化产品盈利135.74%。
北京明晟东诚私募基金管理中心（有限合伙）合伙人刘洋告诉记者，根据朝阳永续和中信证券研究部的数据来看，2022年主观多头平均收益-15.76%，量化多头平均收益-8.58%；2020年以来，主观多头平均收益20.81%，量化多头平均收益41.87%；2018年以来，主观多头平均收益27.68%，量化多头平均收益56.16%。
也有数据显示，过去5年间，尤其在2019年、2020年牛市行情中，主观私募也取得不错业绩，超越量化私募。
格上财富金樟投资研究员谢诗琦说，过去1年和过去3年量化多头私募业绩普遍跑赢主观，而过去5年主观多头私募跑赢量化私募。
金斧子投研中心表示，2019年以来，A股市场整体上行，主观多头与量化多头较各宽基指数皆有显著的超额收益。总体而言，量化多头收益更胜一筹，超额收益表现优异。其中，2019年、2020年主观与量化均获取显著超额收益；2021年量化超额收益很亮眼，主观明显衰减和分化；今年以来，两者回撤幅度相近，量化多头略占上风。
招商证券金融产品研究首席、金融产品部执行董事贾戎莉表示，从指数表现来看，过去1年、3年、5年，沪深300指数收益分别为-3%、3%、1%，中证500指数收益分别为3%、15%、2%。受市场风格影响，过去1年和过去3年中证500领先于沪深300指数。从过去5年的情况来看，市场经历了探底、冲高、回落、修复四个阶段，整体基本收平；结构上以2021年年初为分水岭，此前沪深300领涨，此后中证500相对较强，大小盘风格轮动、殊途同归，累计差异并不明显。
贾戎莉说，重点观察的主观多头私募过去1年、3年、5年业绩分别为1%、34%、85%；量化多头（包括指数增强）业绩分别为19%、98%、158%。从整体情况来看，主观多头与量化多头都显著跑赢了宽基指数，量化多头相比主观多头业绩优势更为显著，主要源于量化行业整体较高且较稳定的超额收益获取能力。
市场结构或是主因
最近几年主观多头连续跑输量化多头，多家受访机构表示，可能与近年市场结构有关，其市场风格不利于主观多头。更有私募直言主观多头可能处于谷底，随着系统性牛市来临，主观多头或将爆发。
贾戎莉认为，结合与市场环境的相关性来看，主观多头与大盘风格的沪深300指数呈现较高的相关性，量化多头则与中小市值的中证500、中证1000相关性更高，中小市值股票的高波动特征为量化策略挖掘超额收益提供了肥沃的土壤。
此外，值得关注的是结构的分布和差异。主观多头风格差异显著，产品间业绩分化较大，尤其在结构市中，业绩差异巨大，与主观基金经理的投资逻辑、投资风格相匹配。而量化产品的业绩分化相对较小，也是与量化投资的策略特征相吻合的。从长期业绩来看，最优秀的主观多头与优秀的量化多头差异不大；而量化多头的下限则显著高于主观多头。
金斧子投研中心表示，从投资角度来看，量化策略提供了与主观多头不同的投资方式和收益来源。量化投资与主观投资在管理人背景、投研方法、工作模式、组织架构、组合交易风格、策略容量上存在较大差异。牛市中可能主观多头相对更好些，在震荡市或熊市量化策略相对更好些，主要原因是跟他们的收益来源有关。总的来说，没有好与坏，主观多头波动性更大些，结果两极分化；而量化相对稳健，收益波动范围小。
排排网旗下融智投资FOF基金经理胡泊表示，过往5年，除了2020年，股票量化多头都跑赢了股票主观多头，背后最主要原因在于量化多头是这些年市场的新兴力量，量化利用大数据和算力的叠加，以模型化来处理投资的方式方法，改变了整个资本市场的博弈结构，对整体市场定价权也产生一定的影响，信息更加有效，市场的有效性显著提升。
主观多头的鹤禧投资认为，量化策略的持仓高分散度和策略稳定性使其平均收益相较于主观私募更高。参考海外发展情况，国内量化多头业绩好于主观多头，跟市场的发展阶段有关，随着市场逐步成熟，量化多头的超额会下降到跟海外相似的水平。
量化私募鸣石基金认为，主观多头持股相对集中，此前受益于消费、医药等行业成长而持续获取收益，当市场风格突变或赛道行情起伏时，波动比较大。过去两三年，A股市场结构性行情特点十分明显，主观多头策略受市场风格变化冲击比较大。随着机器学习、AI、超算等新技术的应用，量化策略实现了快速迭代，尤其是以价量策略为主的高频策略持续迭代，可以快速适应不同的市场风格，再加上量化投资捕捉全市场强势股，因此获得了相对稳定的超额收益。
刘洋表示，主观和量化出现差异的原因主要是在2020年后市场体现为结构性行情，行业轮动速度快且整体风格偏向中小成长，市场环境更加适合量化多头，同时在市场反弹时满仓操作的量化多头也能更快速跟上市场，累积超额的存在能够在下跌时起到一定防守作用。
上海某百亿主观私募认为，主观私募基金主要是依托基本面选股，选择的股票大部分是商业模式好、护城河高的优质蓝筹股。而蓝筹股在经历了2017年～2020年的价值投资行情后，估值相对较高，这两年都处于估值消化期，等估值消化之后才会有好的表现。
煜德投资表示，无论主观还是量化，优秀的管理人都非常多。在过去经济结构转型的过程中，也有非常多的主观管理人前瞻性把握住了产业趋势，为持有人带来了丰厚的收益；量化管理人过去几年在行业贝塔黄金期有着相对丰厚的超额收益，但近期也能观察到超额的衰减和波动的提升。
煜德投资认为，长期来看，世界上唯一可预测的事情可能就是均值回归。基本面主观多头业绩的谷底通常是整个市场的谷底，正是配置的最佳时机。当系统性机会出现时，主观多头相对集中的配置风格往往表现更突出。
